深圳航空货运（深圳航空货运物流）_【研报：揭秘华贸物流，中国空运货代龙头有着怎样的实力？】

本文来自方正证券研究院2020年12月20日发布的报告《中贸物流：中国空运领先的货运代理，后疫情时代跨境电商物流突显》。

来源/方正证券研究所

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核心点

1. 定位中高端，国内领先的货代空运

中贸物流作为最早一批国际货运代理国有企业，积累了丰富的产业资源，立足香港、上海、深圳等国内主要港口，为直接和间接客户提供中高端货运代理服务. 与传统的国际货代公司相比，中旅通过与全球货运、航空巨头建立股权联系，建立了更加稳定可靠的运输资源，提供覆盖全球的双清、包税等跨境供应链服务，享有更高的议价能力和利润。

后疫情时代展柜空运，上游客户对供应链稳定性提出更高要求，资源型企业崛起，龙头企业中贸物流深度受益。

2、跨境电商物流深度布局，增长中心增长点转移

在中旅多元化的业务布局中，跨境电商物流是增长最快的板块。跨境电商物流赛道是国际物流赛道中少有的成长性盈利、优质产品紧缺的专项赛道。赛道空间超过7000亿，对应的产品还不成熟（时效慢、费率高），蕴含着巨大的发展机遇。

中旅通过并购进入跨境电商物流轨道。疫情背景下，中旅物流空运资源稀缺虹桥机场航空物流，跨境电商业务快速增长。，占比13.42%，同比增长740.66%，未来仍有继续中高速增长的动力。

三、并购许可业务优化产品结构，利基市场稳步增长

与跨境电商物流相比，传统货代业务最大的特点是“稳”。近五年国际货运代理业务收入复合增长率为10.5%，毛利复合增长率为10.23%。良好的利润底盘。

在业务拓展的过程中，华茂的主营业务也在不断优化。业务布局方面，2020年上海机场空运上海有限公司机场空运上海有限公司机场空运上海有限公司机场空运上海有限公司机场空运上海有限公司机场空运有限公司上海机场空运上海有限公司机场空运上海有限公司机场空运上海有限公司机场空运上海有限公司机场空运上海有限公司机场空运有限公司彻底淘汰了低利润的供应链在货代领域，上海机场空运上海有限公司机场空运上海有限公司机场空运上海有限公司机场空运上海有限公司机场空运上海有限公司机场空运上海有限公司机场空运上海有限公司机场空运上海有限公司机场空运上海有限公司机场空运

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资源丰富的老牌货代，

多元化并购布局跨境电商

1、历史沿革：老式国际货代、综合物流的并购转型

共同投资成立。华贸物流是国内最早获得一级国际货运代理资质的企业之一。上海机场空运上海有限公司机场空运上海有限公司机场空运上海有限公司机场空运上海有限公司机场空运上海有限公司机场空运上海有限公司机场空运上海有限公司机场空运上海有限公司机场空运上海有限公司机场空运上海有限公司机场空运上海有限公司机场空运公司围绕主营业务国际空运、国际海运稳步发展、国际工程物流、仓储业务和供应链贸易。业务量持续增长。与上下游建立了长期稳定的合作关系，并成功上市。

扩张（2014-至今）：2014年以来，中旅物流决心通过并购战略实现跨越式发展，深耕跨境综合物流业务，发展细分领域。2014年，上海机场空运上海有限公司机场空运上海有限公司机场空运上海有限公司机场空运上海有限公司机场空运上海有限公司机场空运上海有限公司机场空运上海有限公司机场空运上海有限公司机场空运上海有限公司机场空运上海有限公司机场空运上海有限公司机场空运收购德祥集团，扩大进口仓储配送业务，同时，上海机场空运上海有限公司机场空运上海有限公司机场空运上海有限公司机场空运上海有限公司机场空运上海有限公司<

至此，上海机场空运上海有限公司机场空运上海有限公司机场空运上海有限公司机场空运上海有限公司机场空运上海有限公司机场空运上海有限公司机场空运 上海有限公司机场空运 有限公司上海机场空运 有限公司上海机场空运 有限公司上海机场空运 有限公司上海机场空运有限公司先后收购了中特物流、华安润通、华大有限公司。国际物流、航投物流等物流公司开辟了特色物流和跨境电商物流业务. 华贸物流已成为中国领先的第三方国际综合物流企业，拥有90多家分支机构，进入了新的发展阶段。

2、股权结构：港中旅物流资产平台，国企混改先行者

中旅物流自成立以来，一直作为中旅旗下的物流资产平台运营。2016年，为推进国企改革，中旅集团与中国国旅实施战略重组，组建中国旅游集团上海机场空运上海有限公司机场空运上海有限公司机场空运上海有限公司机场空运上海有限公司机场空运上海有限公司机场空运上海有限公司机场空运上海有限公司机场空运上海有限公司机场空运上海有限公司机场空运 机场空运 机场空运Co., Ltd.专注于旅游板块和免税品销售，华贸中心物流的业务结构难以与之形成协同效应。

为整合央企资源，促进业务协同发展，国资委决定以华贸中心物流为混合所有制改革先行者进行股权转让，中国诚通集团为直接股东中商物流；中国诚通集团专注于综合物流服务，其资产可与中旅物流形成优势互补、协同发展。

2017年5月，国旅集团将国贸中心间接持有的合计51%股权转让给中国诚通控股集团有限公司上海机场空运上海有限公司机场空运上海有限公司机场空运上海有限公司机场空运上海有限公司机场空运上海有限公司机场空运上海有限公司机场空运上海有限公司机场空运上海有限公司机场空运上海有限公司机场空运上海有限公司机场空运上海有限公司机场空运有限公司。转让后，中国诚通控股成为中旅物流的间接控股股东，但国务院国资委仍是中旅物流的实际控制人。

直接控股诚通集团可以发挥业务之间的协同作用：中楚有限公司、中国物流有限公司等诚通集团的传统物流资产上海机场空运上海有限公司机场空运上海有限公司机场空运上海有限公司机场空运上海有限公司机场空运上海有限公司机场空运上海有限公司机场空运上海有限公司机场空运上海有限公司机场空运有限公司上海机场空运 机场空运 机场空运Co., Ltd都可以与中旅物流产生协同效应；中储股份拥有海内外大型仓储资源，物流资产占地1000万平方米米，与中旅物流的轻资产运营模式相得益彰，

和中国物流有限公司上海机场空运上海有限公司机场空运上海有限公司机场空运上海有限公司机场空运上海有限公司机场空运上海有限公司机场空运有限公司上海机场空运上海有限公司机场空运上海有限公司机场空运上海有限公司机场空运上海有限公司机场空运上海有限公司机场空运多式联运仓储配送服务有限公司布局全，仓储面积超过200万平方米，海关监管仓库和堆场10余个，商业模式上的紧密对接，使中贸与上海中贸物流有限公司展开合作。机场空运上海有限公司机场空运上海有限公司机场空运上海有限公司机场空运上海有限公司机场空运上海有限公司机场空运上海有限公司机场空运上海有限公司机场空运上海有限公司机场空运有限公司机场空运上海有限公司机场空运有限公司上海机场空运 Co., Ltd. 创造协同效应。

3、网络储备：积累资源，提升核心能力

中旅物流在36年的发展历程中，凭借雄厚的资源条件和央企背景，构建了覆盖160多个国家和地区的全球综合物流服务网络。

空运在网络方面，中旅通过与全球货运航空公司巨头建立股权联系或合作项目，构建了可靠稳定的全球空运网络。2019年上海机场空运有限公司上海机场空运上海有限公司机场空运上海有限公司机场空运上海有限公司机场空运上海有限公司机场空运上海有限公司机场空运上海有限公司机场空运上海有限公司机场空运上海有限公司机场空运上海有限公司机场空运上海有限公司机场空运有限公司市场占有率5% 空运 货运代理行业。上海机场空运上海有限公司机场空运上海有限公司机场空运上海有限公司机场空运上海有限公司机场空运上海有限公司机场空运上海有限公司机场空运上海有限公司机场空运

1）郑州卢森堡空运板项目：2019年上海机场空运上海有限公司机场空运上海有限公司机场空运上海有限公司机场空运上海有限公司机场空运上海有限公司机场空运上海有限公司机场空运上海有限公司机场空运上海有限公司机场空运上海有限公司机场空运上海有限公司机场空运上海有限公司机场空运河南增资有限公司航投物流已收购49%股权，并借助航投物流与欧洲最大货运航空公司卢森堡货运航空公司以及空运建立的股权关系，积累了欧洲航线运力资源。 > 航投物流搭建的网络。

2）盐城韩日包机航线：2019年，继盐城-首尔全货机开通后深圳航空货运（深圳航空货运物流），华贸中心获得盐城-大阪往返全货机专营权，与顺丰、圆通、日航等多家龙头企业合作。竞标脱颖而出，这张牌位于韩日关键航线的运力资源中。

3）俄罗斯空桥货运航空公司项目：俄罗斯空桥货运航空公司拥有17架全货机，是俄罗斯最大的货运航空公司。主要提供亚洲经俄罗斯飞往欧美的航班，航桥货运航空上海机场空运上海有限公司机场空运上海有限公司机场空运上海有限公司机场空运上海有限公司机场空运上海有限公司机场空运上海有限公司机场空运上海有限公司机场空运上海有限公司机场空运上海有限公司机场空运上海有限公司机场空运上海有限公司机场空运有限公司建立合作关系，可以丰富中旅物流的运力资源，增强往返欧美的运力供应稳定性。

4）汉莎卡塔尔航空项目：汉莎货运拥有20架全货机，此外还可以利用汉莎客机机腹空间资源，是世界领先的航空货运上海机场空运有限公司上海机场空运上海有限公司机场空运上海有限公司机场空运上海有限公司机场空运上海有限公司机场空运上海有限公司机场空运上海有限公司机场空运上海有限公司机场空运上海有限公司机场空运上海有限公司机场空运上海有限公司机场空运有限公司。华贸中心与汉莎航空的卡塔尔航空项目将高速公路与航空运输相结合，积累多式联运资源，进一步增强亚欧航线竞争力。

5）注资南方航空货运物流：2020年11月，中贸物流拟参与南方航空货运物流混合所有制改革，获得南方物流不超过15%的股权。与南航的深度合作，将助力进一步壮大上海机场空运上海有限公司机场空运上海有限公司机场空运上海有限公司机场空运上海有限公司机场空运上海有限公司机场空运上海有限公司机场空运上海有限公司机场空运上海有限公司机场空运上海有限公司机场空运上海有限公司机场空运上海有限公司机场空运资源优势有限，获得更多后疫情时代的产能资源。

2019年，与中旅物流建立股权关系的卢森堡航空货运和中国南方航空均位列全球货运航空公司前十名，而深度合作的俄罗斯国际航空公司和汉莎航空则位列前15名。在股权对接和深度合作方面，中旅物流积累了强大的空运资源。

在航运方面，中旅也不断加大能力建设，与长荣海运、东方海外、马士基、中远海运等欧美进出口航线领先的国际航运公司建立了合作关系。 ，和宜兴综合航运。, 德翔海运等上海海运机场空运上海有限公司机场空运上海有限公司机场空运上海有限公司机场空运上海有限公司机场空运上海有限公司机场空运有限公司上海机场空运有限公司 上海机场空运有限公司 上海机场空运有限公司 上海机场空运有限公司 上海机场空运上海机场空运有限公司的战略合作，丰富了中旅物流的航运资源，

在并购方面，华贸中心物流通过并购获得了进口仓储配送和特种物流方面的优质资产。特翔集团是上海六家具有进口配送资质的物流企业之一，市场占有率近30%。中特物流是两大特高压运输企业之一，拥有全国50%以上的铁路长期货运车辆，特种运输装备资产全国领先。

跨境电商方面，华茂物流通过收购华安润通和华大基因国际70%的股权，获得邮政小包服务资质，继续承接邮政小包单程代理业务，市场占有率领先。华贸物流拥有国际快递业务经营许可证，正在申请海关国际快递中心、跨境电商个人直邮物流信息推送、进口保税仓库等多种经营模式。

4、经营模式：“仓”、“关”、“干”、“关”、“调”、“配”一站式服务

与国内快递的“收”、“转”、“运”、“发”四大业务流程相比，国际物流业务涉及不同国家的海关深圳航空货运（深圳航空货运物流）_【研报：揭秘华贸物流，中国空运货代龙头有着怎样的实力？】，业务流程极为复杂。”、“仓”、“关”、“干”、“关”、“转”、“配”，共7个环节。

复杂的业务链为货代企业的发展创造了良好的土壤。在国际货物运输的长链中深圳航空货运（深圳航空货运物流），中贸物流作为第三方综合物流企业，接受直接客户或同行客户的总包或分包业务，满足“仓”、“关”、“干”的要求、“定制”、“转让”、“匹配”环节中的代理服务。

具体而言，其业务流程如下：

直接客户或同行客户取货后，存放在中旅物流负责的仓库中。中旅物流对货物进行打包、分拣，然后报关，再通过采购的运输资源将货物运往海外进行清关。以及配送和中转，最后交给当地的快递公司进行配送。

在整个业务过程中，中旅通过成本加成的原则，收取相关的国际运输、货站运营、口岸杂费、报关报检、仓储管理等费用。

五、业务现状：传统业务稳步发展，跨境电商物流顺风顺水

按收入结构看，中旅物流收入占比由高到低分别为：传统国际货运代理业务（空运，海运，占比76.11%）、并购业务（跨境电商）物流、特种物流、仓储 第三方物流，占比21.03%）和其他业务（国际工程物流、其他物流、供应链贸易，占比2.85%）。

其中，传统国际货运代理业务发展较为成熟。近五年，空运、海运收入持续增长，年均复合增长率达12.35%，占比稳步提升。2020年疫情的出现，导致国际货运供应出现缺口。国际空运出货量价齐升，实现营收48.04亿元，同比增长42.21%。

特种物流和仓储第三方物流的并购业务稳步发展，特许垄断的商业模式使中旅物流具备行业领先的竞争力并获得稳定的货源供应。2016年以来，特种物流和仓储第三方物流实现了6.75%的复合年增长率，在上游需求波动下稳步上升。

2019年通过并购发展的跨境电商物流业务第四季度实现收入2.31亿元。2020年，受疫情催化，大量需求红利释放，跨境电商物流价格上涨，完成营收。9.33亿元，占比跃升至14.38%。

按照毛利占比，华贸物流的业务可以分为三类：

1）牌照垄断的高毛利仓储第三方物流和特种物流（毛利占比14.93%），均为中旅物流通过并购获得的优质资产，毛利高，增速低作为他们的主要特点。

2）跨境电商物流供不应求（毛利占比20.53%），跨境电商物流业务具有高毛利、高增长的特点。20%左右的毛利率和快速扩张的业务规模，为国贸带来了持续增长。毛利不断增长。

3）低毛利、低增长的传统国际货代业务（毛利占比60.61%），过去5年，传统国际货代业务的毛利实现了13.49%的CAGR，为华贸物流毛利保障，国际空运国际海运毛利率保持稳定。虽然毛利率低于仓储第三方物流、特种物流和跨境电商物流深圳航空货运（深圳航空货运物流）_【研报：揭秘华贸物流，中国空运货代龙头有着怎样的实力？】，但不断扩大的业务规模让中贸充分受益于国际货运代理业务的稳步发展。

六、机遇：需求侧新变化，跨境电商物流带来新增长

与传统快递物流上海机场空运上海有限机场空运上海有限机场空运上海有限机场空运上海有限机场空运上海有限机场空运上海有限机场空运 机场空运 机场空运 机场空运 机场空运 机场空运 相同，派生属性决定投资中游物流业的机遇更多地出现在需求端的变化上。在国际货代领域，需求的最新变化和增长出现在跨境电商物流市场。

海外疫情的反复爆发，重塑了消费渠道，跨境电商市场进入上升通道。截至目前，美国电子商务渗透率达到14.3%，比去年增长3.0%。自 2020 年以来的增幅是美国过去 20 年来最大的增幅。

线上渗透率的大幅提升，创造了更多订单。尽管疫情后个人防护用品、家具、家电等急需或对消费者体验要求较高的品类渗透率会下降，但服装鞋帽、电子产品等其他品类的渗透率将保持不变高，消费者会因为更广泛的在线选择和更低的价格而保持他们的在线消费习惯。跨境电商的增长红利，打开了中贸物流的长期增长空间。

商流决定物流。对于中贸物流而言，跨境电商物流仍是一片蓝海。是上海机场空运上海有限公司机场空运上海有限公司机场空运上海有限公司机场空运上海有限公司机场空运上海有限公司机场空运上海有限公司机场空运上海有限公司机场空运上海有限公司机场空运上海有限公司机场空运上海有限公司机场空运上海有限公司机场空运有限公司是实现跨越式发展的难得机遇。

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风险提示

一、警惕行业过度繁荣的风险

境外疫情反复，复工复产缓慢，跨境电商需求将持续旺盛。但未来疫情缓和后，部分品类线上渗透率会下降，疫情期间的增长红利将无法持续。随着海外疫情的消退，跨境电商的短期高增速注定回归常态。二、国际贸易形势不稳定的风险

华贸物流的商业模式取决于上游运价和货运量。国际贸易中的供需关系将直接影响运价和货运量。中美贸易关系不稳定等因素将直接影响国际贸易形势。但中旅物流深耕跨境物流，其资源优势可以助力上海机场空运上海有限公司机场空运上海有限公司机场空运上海有限公司机场空运上海有限公司机场空运上海有限公司机场空运上海有限公司机场空运上海有限公司机场空运上海有限公司机场空运上海有限公司机场空运上海有限公司机场空运上海有限公司机场空运上海有限公司机场空运上海有限公司 全球化布局欧洲，

三、邮政小包业务发展不及预期

中旅物流的跨境电商物流业务以邮政小包为主。由于万国邮联的政策变化，邮政成本不断上涨。更具性价比产品的出现鲜活空运，将抢占邮政小包的市场份额，导致邮政小包业务量逐渐下滑。邮政小包发展承压，中旅物流所能承接的业务量也将减少。但中旅物流多元化的产业布局和不断完善的跨境电商物流网络，将能够抵御单一业务带来的风险。4、空难、沉船等黑天鹅事件

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